Blog 36 | „LMAA & VUCA“ – Schnellcheck für Ihr Zinsbuch?

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Die Bundesbank wird nervös und laut Markus Koch – der Wallstreet-Ikone- befinden wir uns bereits im Bärenmarkt. Die Italiener zündeln an den Anleihemärkten und das IFO-Institut erwartet eine längere Konjunkturschwäche. Na und wenn´s am schönsten ist, verlässt auch Angela Merkel die Party vorzeitig. Was bedeutet dies für Ihr Treasury, Zinsbuch oder Depot A? Soviel ist klar: Welcome back in der VUCA-Welt; Risiko ahead? Ein paar Fragestellungen für Liquidität, Marktpreisrisiko und Asset Allocation (LMAA). Seien Sie gespannt.

Die VUCA-Welt bringt uns zurück in die Realität

Volatilität

Nur kurz rekapituliert: Letztendlich beschreibt dies die Rückkehr zu einem gewissen Volatilitätsregime, d.h. die Schwankungen an den Finanzmärkten dürften wieder zunehmen. Auch verständlich, wenn man beachtet, dass die EZB Ihren „ich kaufe alles was bei 3 nicht auf den Bäumen ist-Modus“ wieder verlässt.

Unsicherheit

Die Märkte, sind so wieder eher auf sich alleine gestellt. Unter Einbezug der altbekannten Mitspieler Trump, Brexit & Co – dürfte damit die Unsicherheit wieder deutlich spürbarer werden.

Komplexität

Die Komplexität war dagegen nie weg, wurde aber durch die EZB-Maßnahmen, das gute Konjunkturumfeld und dem Risk-On-Modus am Kapitalmarkt überlagert. Kommen die Märkte nun in Bewegung, fallen die Ursache-Wirkungs-Ketten wieder ins Gewicht…

Mehrdeutigkeit (Ambiguität)

One fits all z.B. be long Bunds, Aktien, High-Yield, Immobilien passt möglicherweise künftig nicht mehr. Davon abgesehen, dass Sie u.U. möglichweise in viel zu geringem Maße von den bisherigen Entwicklung profitiert haben dürften, wird die Welt künftig wieder bunter (mehrdeutiger), was für Sie heißt schnelle(re) und flexible Antworten zu finden.

War Treasury bisher zu einfach…

Kühn oder gar forsch und ex post beschrieben war die Welt zumindest seit Draghi´s „Whatever it takes-Beruhigungspille“ eher wenig VUCA und geradezu „einfach“.

  • Die Zinsen sind gesunken, (was Ihren Zinsbuchbarwert) grundsätzlich gut bekommen sein dürfte
  • Die Refinanzierungssätze waren deutlich negativ (was Ihren ZÜB subventioniert hat)
  • Liqui- und Credit-Spreads sind implodiert (Ihre Risikovorsorge dankt es Ihnen)
  • Risikoprämien bei Aktien und High-Yields haben sich ebenfalls ständig reduziert (Wundervoll)
  • Die Kreditrisikovorsorge ist auf historischen Lows (und subventioniert den Gesamtertrag)
  • Und auch die Finanzmarkt-Volatilität bewegt sich auf historischen Tiefständen (was Ihre Nerven und Ihren VaR schont)
  • Die Notenbanken kündigen bevorstehende Aktionen vorsichtig und sogar mehrfach an, (und zahlt damit auf das Low-Vola-Umfeld ein)
  • Außerdem finanzieren die Notenbanken Hypothekenbanken, Corporates und Staaten (was für eine gewisse Ruhe sorgte)

Unterstrichen werden die Aussagen im aktuell veröffentlichten Finanzstabilitätsbericht 2018 der Deutschen Bundesbank. “Die Wirtschaft befindet sich im längsten Aufschwung seit der Wiedervereinigung. Die Zinsen sind seit mehreren Jahren äußerst niedrig, die Vermögenspreise sind hoch, und die Volatilität an den Finanzmärkten ist vergleichsweise gering“.

Nur mal so by the Way: Auf 2017 passen die beschriebenen Entwicklungen wie angegossen. So zeigten 2017 rund 99% aller beobachteten Assetklassen, eine positive Performance. Das gab´s noch nie. Nur wie gesagt, das war die Welt in 2017.

Doch warum in der Vergangenheit herumstochern? Die Zukunft ist doch wichtiger! Genau, deshalb.

Die Vergangenheit im Treasury war eben durch die Low-VUCA-Welt geprägt. Wenngleich Ihr Zinsbuchbarwert nicht durch die Decke ging, wurde das Zinsbuch volatilitätsmäßig verschont und musste sich kaum mit steigenden Zinsen auseinandersetzen.

Und auch wenn der Zinsüberschuss grundsätzlich gelitten hat, waren die periodischen Risiken beherrschbar. So konnte die ein oder andere ZÜB-induzierte Ergebnislücke auch anderweitig kompensiert werden: Kreditrisikovorsorge, Reserven-Management oder Eigengeschäftsopportunitäten  – schlimm ist anders .

In einem Satz: Natürlich ergaben sich zahlreiche Herausforderungen – im übrigen auf der Ertragsseite- welche infolge einer –vielleicht etwas kühn gesprochen- zu defensiven Anlage- & Geschäftspolitik resultierten. Und nochmal verkürzt: “Haben Banken in der Vergangenheit Adressausfallrisiko gegen Ertragsrisiko getauscht?”.

Der Treasurer als Gewohnheitstier

Auch wenn sich die beschriebene und seit langem anhaltende Low-VUCA-World gut anfühlt wird der Zustand nicht ewig anhalten. Sie wissen das, ganz sicher!

Stellen sich die Frage wie sich die Treasury-Aktivitäten, d.h. das Liquiditätsmanagement, die Ausrichtung des Gesamtzinsbuches und die Asset-Allokation auf Gesamtbank und Eigengeschäftssicht infolge der Low-VUCA-Welt verändert haben bzw. wie Sie künftig aufgestellt sein möchten (müssen?).

Warum, das Ganze?

Sie ahnen es selbst: Oktober und November erinnern dieses Jahr eher an eine Winterdepression als an einen goldenen Herbst. So haben im Gegensatz zu 2017 aktuell 89% aller Assetklassen eine negative Year-to-Date-Performance abgeliefert. Schlechter war´s nur in den Jahren 1904 und 1920. Schön ist anders!

Ob Euro-Unternehmensanleihen, US-Treasury´s, Emerging-Markets-Bonds, US, UK-oder Euro Aktien inkl. Rohstoffe, es sind nahezu alle Assetklassen vom Performance-Lag betroffen. Ganz nebenbei gehörte die Wertentwicklung italienischer Staatsanleihen in diesem Zusammenhang noch zu den unauffälligen Assetklassen.

 Es ist solange zu früh bis es zu spät ist…

Erfahrungsgemäß kommt man in derartigen Marktphasen mit nahezu digital in der Realität an:

Spiegelglatte See, kein Wölkchen am Himmel, Sonne pur. Kaum mit dem Schlauchboot auf See kommt es wie aus dem Nichts zu einem Wetterumschwung und die Gefahr einer Panik ist nicht mehr nur Theorie. Nicht weil es sich um einen gewaltigen Orkan handelt, sondern weil man sich vom guten Laune-Wetter nahezu unvorbereitet hat „einlullen“ lassen.

Die aktuellen Entwicklungen an den Kapitalmärkten ähneln diesem Beispiel. Nach 9 Jahren Aufschwung, wird die Luft nun dünner und die nächste Phase ist in der Regel Konjunkturabflachung, Abschwung oder gar Rezession.

Dies gilt natürlich erst recht vor dem Hintergrund tendenziell schlechterer Kapitalmarktkonditionen und einer bereits angekündigten restriktiveren Notenbankpolitik. (P.S: weniger ultraexpansiv ist auch restriktiv).

Hohe Ölpreise, Verspannungen in Geo- , Handels-, und Innenpolitik tun Ihr übriges. Nüchtern betrachtet ist es eigentlich ein Wunder, dass die Finanzmarktwelt noch so ist wie sie ist. Es scheint fast so als haben die Aktienmärkte die neue Realität nun berücksichtigt, quasi: Nächster Halt Abschwung. Und weil Aktienmärkte, Volatilität, Credit-Spreads etc. unweigerlich miteinander verwoben sind, haben alle auch im Eigengeschäftsportfolio etwas davon. Und Abschwung bedeutet Zinsrückgang. P.S: Sind Sie Long Duration?

Man spürt in einem derartigen Neuorientierungsumfeld wie schnell sich aufgebaute Reserven in Luft auflösen können oder sich -und zwar losgelöst von hohen Nettoreserven- selektiv und klammheimlich auch stille Lasten im Eigengeschäftsbuch „einschleichen“.

Irgendwann schaut man dann wieder genauer hin…

Wagt man spätestens jetzt einen Detailblick ins Portfolio rücken oftmals eher geduldete als gewollte „Bad Guys“ im Portfolio in den Fokus. Nicht nur in der Theorie sondern oft genug in der Praxis erlebt, gelangt man schnell zu der Frage, warum man diverse Titel überhaupt im Portfolio hält. Im übrigen kein Vorwurf. Sondern Selbsterfahrung!

Hintergrund ist regelmäßig das historisch gewachsene Portfolio mit Buy and Hold Status oder zumindest geringer Kapitalumschlaghäufigkeit. Im beschriebenen Goldi-Lock/ QE-Umfeld bestand ja „nicht unbedingt die Notwendigkeit“ das Portfolio kritisch zu hinterfragen oder gar neu zu ordnen. Tanze solange die Musik spielt.

Um bei der Metapher mit der See zu bleiben: Suchen Sie die Rettungsweste oder das Rettungsboot nicht erst wenn Sie es brauchen.

Schuss vor den Bug oder Gezeitenwende?

Ob das Low-VUCA-Ding noch ein Weile andauert, morgen der große Abschwung einsetzt oder uns eine neue Krise heimsucht wissen wir nicht. Ob Ihr mittlerweile „historisch gewachsenes Low-VUCA-Gesamt-Portfolio“ (welches über das bloße Eigengeschäftsportfolio hinausgeht) noch Ihre Anforderungen – auch hinsichtlich Ihrem wirklichen Risikoappetit – erfüllt wäre zu klären. Folgende Fragestellungen helfen bei der Beantwortung:

 Liquidität

  • Zeichnen Sie für sich ein realistisches Bild zu Ihrer Liquiditätssituation, welche Befürchtungen, Risiken sehen Sie? Wo haben Sie ein ungutes Gefühl?
  • Sind sämtliche Liquiditätspockets in Qualität und Quantität bekannt?
  • Wie lange dauert die Aktivierung oder „Zugriffsdauer“?
  • Ist Ihr aktueller Instrumentenkasten inkl. Fachskills adäquat und angemessen? Ehrlich wert am längsten!

Eigengeschäftsportfolio

  • Beschreiben Sie in wenigen Worten Zielsetzung, Zusammensetzung, Ihre Bewirtschaftungsmethodik und die Risiken in Ihrem Portfolio? Leichtgefallen?
  • Haben Sie einen Asset-Allokation-Prozess, eine Eigenanlagenstrategie festgelegt? Es geht nicht um den Prozess, sondern darum welche Erträge und Risiken wirklich wollen und die Rahmenbedingungen bekannt sind. Quasi: Das historisch (in der Low VUCA-World) gewachsene Portfolio vs. Strategischer Ausrichtung.
  • Beurteilen Sie Ihr Portfolio doch mal nach Qualität und Quantität
  • Würden Sie Ihr aktuelles Portfolio morgen zum aktuellen Marktwert wieder genauso kaufen?
  • Was sind Ihre 10 Top-Guys und Bad-Guys in Ihrem Portfolio? Welche Positionen fallen und „Hope and Pray?“
  • Welche Transaktionen fehlen um Ihr jetziges Portfolio „

Gesamtzinsbuch

  • Stressen Sie die Transparenz ihres Gesamtzinsbuches in Zusammensetzung, Cash-Flows, Modellierung, Zinssensitivität und Volatilität – Erkenntnisse?
  • Welche Zielsetzungen/ Resultate erwarten Sie im Gesamtzinsbuch?
  • Warum steuern Sie so wie Sie steuern? (Methodik, Frequenz, Instrumente, etc.)
  • Was sind Ihre Risiko-Szenarien im Gesamtzinsbuch (natürlich barwertig und periodisch) und welche Transaktionen müssten Sie mit welchen Instrumenten tätigen um diese Risiken abzusichern. Ist der theoretische Hedge bereits bekannt, oder wird dieser erst ad hoc bei Bedarf hektisch entwickelt?

Don´t Panic – Erhöhe Deinen Standard

Konnten Sie alle Fragen -gerne auch nur für sich- problemlos beantworten? Welche Fragestellungen haben Ihnen Schwierigkeiten bereitet und welche Themenstellungen erachten Sie möglicherweise auch als unwichtig. Es geht hier zunächst nur um Sie und letztendlich Ihrem Ambitionsniveau.

Welches Niveau verlangen Sie von Ihren Führungskräften, Mitarbeitern und Kollegen? Allein Ihr Thema. Nur als Tipp: Sie fliegen in den Urlaub und Ihr Flugzeug gerät in Turbulenzen. Welches Ambitionsniveau würden Sie von Ihrem Kapitän erwarten?

Derivatexx unterstützt Ihr Treasury, Gesamtbanksteuerung und Portfoliomanagement über bilaterale FachCoachings, Seminare und Praxisworkshops und zwar so, dass Sie was davon haben. Praxis gelebt nicht doziert. Erhöhen Sie Ihr Schlagkraft und Umsetzungsfähigkeit und damit Ihre Resilienz. Neugierig geworden: Kontaktieren Sie uns.

Sie haben Fragen oder Anregungen zu diesem oder einer Themenstellungen rund um Treasury, Gesamtbanksteuerung und ALM? Kontaktieren Sie uns gerne. Wir freuen uns auf Sie. Weiter Informationen zu Ihrem professionellen Partner derivatexx finden Sie hier.

Bleiben Sie erfolgreich.

Herzliche Grüße Ihr Dennis Bach

Geschäftsführer der derivatexx GmbH

Blog 35 | Hasta la Vista, EURIBOR – Gefahr für Zinsbuch und Gesamtbank?

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Mit “Hasta la Vista, Baby “(„Auf wiedersehen Süße“) schickt Arnold Schwarzenegger als Terminator seine Widersacher in die ewigen Jagdründe. Das gleiche Schicksal scheint nun auch EURIBOR, EONIA & LIBOR zu treffen. Schlimm? Na ja, sagen wir, es kann für die Häuser hässlich werden und es dürfte gelten: Den letzten beißen die Hunde. Ein Blick auf die Auswirkungen und mögliche To Do´s in Ihrem Hause.

Sie kennen den Sachverhalt längst. Infolge manipulierter LIBOR-Sätze antwortete Europa, EBA und Konsorten diesmal mit einer Benchmark-Verordnung (BMR), EU 2016/1011. Die Übergangsfrist endet am 01.01.2020. Gegenstand der Verordnung ist im Wesentlichen, dass sogenannte Indexanbieter künftig eine Zulassung für die Veröffentlichung Ihrer Indizes, Referenzwerte und Benchmarks vorweisen müssen. Auch EURIBOR, EONIA und LIBOR sind betroffen. Neben zahlreichen formalen Anforderungen ist auch eine anspruchsvolle Zulassung notwendig. Blöderweise erfüllen die aktuellen Referenzzinssätze EONIA, EURIBOR und LIBOR diese Anforderungen derzeit nicht. Handlungsbedarf also, für unsere ins Herz geschlossenen und beinahe an jeder Ecke verwendeten „Referenzsätze“.

Love it, Change it or Leave it…

Letztendlich, existieren für die Indexanbieter zum Ende der Übergangsfrist hinsichtlich EURIBOR und EONIA 2 Handlungsoptionen:

  1. Anpassung | Anforderungsgerechte Anpassung der Methode bei der Ermittlung der bisheriger Referenzzinssätze
  2. Neukonzeption | Einführung neuer anforderungskonforme Referenzzinssätze

Nicht lange um den heißen Brei geredet, bedeutet dies:

Leave it – EONIA wird ersetzt  (und wird höchstwahrscheinlich zu ESTER)

Die EZB entschied zwischenzeitlich das EONIA-Tagesgeldfixing durch einen neuen Referenzzinssatz, nämlich durch den neuen ESTER-Satz zu ersetzen. Nur zur Klarstellung: Das EONIA-Fixing stellt u.a. den variablen Referenzzinssatz bei OIS (umgangssprachlich EONIA Swaps) dar.

Das Kürzel ESTER steht für „Euro Short Term Rate“. Die Grundlage für ESTER basiert auf allen im Rahmen der Geldmarktstatistik gemeldeten Transaktionen aller Banken. Das Ergebnis steht am Folgetag um 9:00 Uhr bereit. Die endgültige Einführung von ESTER soll im Oktober 2019 erfolgen. EONIA ist ab 2020 nicht mehr mit der Benchmark-Verordnung der EU vereinbar.

In diesem Zusammenhang ist derzeit auch noch in Klärung, ob ESTER die neue Referenz bei OIS wird, ober andere Risk Free Rates (RFR´s) dies Funktion übernehmen sollen. Zur Debatte stehen noch transaktionsbasierten und zentral geclearten die GC Pooling Deferred Rate und die RepoFunds Rate.

Change it – EURIBOR – hybride Methode

Während das EONIA-Fixing von den Bildschirmen verschwindet bleiben uns die EURIBORs weitgehend –aber mit anderer Ermittlungsmethode und „ausgedünnt“ – erhalten.

Die Key-Facts:

  • Die Referenzlaufzeiten werden deutlich ausgedünnt, ab Oktober 2018 nur noch Berechnung von 1W, 1M, 3M, 6M und 2M (ggf. Entwicklung Tagesgeldbasierter EURIBOR)
  • Euribor wandelt sich von Quote-basiertem zu Transaktions-basiertem Satz
  • Grundlage bilden ebenfalls die in der Geldmarktstatistik gemeldeten Transaktionen aller Banken.
  • Die Interbanken-Sätze orientieren sich infolgedessen eher an den BID-Sätzen (was ja ja irgendwie skurril ist, dass es sich um die offered rate handelt, aber letztendlich die BID-näheren Sätze berücksichtigt werden. Dies aber nur nebenbei).
  • Interessant ist auch , das künftig CDs und CPs banknaher Institutionen in die Modellierung der Referenzsätze einbezogen werden
  • Die Ableitung der EURIBORS erfolgt über ein 3-stufiges Wasserfallprinzip (hybrid methodology), was bedeutet dass zunächst Transaktionsdaten zur Ermittlung herangezogen werden, und diese je nach Situation um theoretische Quotierungen (also quasi wie bisher) und bedarfsweiser Schätzungen angereichert werden.

Die Theorie träumt, die Praxis belehrt.

Soweit zum Hintergrund und zur Theorie der ganzen Benchmark-Irrungen und-Wirrungen. Interessanter dürften aber die Auswirkungsketten in Treasury, Zinsbuch und Gesamtbanksteuerung der sich spätestens in 2020 materialisierenden Änderungen sein.

Elementar oder Non-Event? Die große Frage ist doch – Elementar oder Non-Event? Die berufserfahrenen Semester unter uns, erinnern sich sicherlich noch an den Referenzwechsel von FIBOR auf EURIBOR. In diesem Kontext erfolgte der Wechsel ja ziemlich geräuschlos über die FIBOR-Überleitungsverordnung. Also alles halb so schlimm? Schauen wir mal.

EONIA und ESTER – Es kann passieren was es will, es gibt immer einen der es kommen sah

Ersten (Test)Berechnungen zufolge notiert ESTER rund 5 BP unter der EZB-Einlagenfazilität und 9 BP unter EONIA. Durch das niedrigere „ESTER-Tagesgeldfixing“ ergeben sich – sollte ESTER die neue OIS-Referenz werden – automatisch auch niedrigere Festzinssätze bei EONIA – oder künftig besser gesagt Overnight-Index-Swaps. Je länger die Laufzeiten, desto deutlicher dürften die Auswirkungen sein.

Der reformbedingten Wechsel und Anpassungen erfolgen wohl im Umfeld einer sich  veränderten EZB-Geldpolitik, das macht die Transparenz auf die Auswirkungen nicht leichter. Wenngleich aus der heutigen Perspektive EONIA-Payer-Swaps sinnvoll sein könnten, stellt sich hierbei die Frage inwieweit positive Performance-Effekte durch die Anpassungen (niedrige OIS-Sätze) negiert werden könnten.

Niedrigere Referenzzinssätze können sich insbesondere für Marktteilnehmer, die in langfristigen Zinsswaps als Festzinszahler gebunden sind, negativ auswirken, da ihr Festzinssatz i.d.R. unverändert bleibt, die Gegenpartei jedoch nach Umstellung der Referenzzinssätze z.B. auf das strukturell niedrigere ESTER-„Fixing“ bis zum Laufzeitende einen Vorteil erlangen kann. Besonders bei langfristigen Zinsswaps kann dies für Festzinszahler erhebliche Kostennachteile und Marktwerteinbußen bei vorzeitiger Auflösung bedeuten.

Sehr spannend ist deshalb auch die Frage, wie eine Anpassung des neuen Referenzsatzes bei laufenden EONIA-Swaps erfolgen soll und ob bei laufenden EONIA-Swaps auch der Festzinssatz über einen Korrekturfaktor angepasst werden soll.

Irgendwie scheint aber klar, dass Auswirkungen auf die Marktwerte der bisherigen EONIA-Swaps vorprogrammiert sind. Dies hat zur Folge, dass je nach Bilanzansatz (IFRS, HGB), Institutsgröße oder Transaktionsfrequenz die Auswirkungen spätestens bei einem vorzeitigen Close-Out-spürbar werden.

EURIBOR – trügt der Schein?

Auf der EURIBOR-Seite erscheinen die Auswirkungen ähnlich. Für laufende Testrechnungen zu den der weiterentwickelten EURIBOR-Fixings (evolved EURIBORs) erwarten Marktteilnehmer mit ≈4 BP zwar auch hier etwas niedrigere Sätze als bei den bisherigen Fixings. Nur scheint dies nur die eine Seite der Medaille.

Die Risiken im Euribor-referenzierten Swapmarkt sind hier deutlich größer. Hintergrund ist, dass volumensmäßig die meisten unbesicherten Geldmarkt-Interbank-Transaktionen in den (sehr) kurzen Laufzeitenbuckets (bis max. 3 Monate) liegen. Infolgedessen dürfte hier eine ausreichende Transaktionsbasis zur Ableitung des 3-Monats-Euribors vorliegen.

Bei längeren Referenzzinssätzen (Tenors) z.B. 6er EURIBOR ist die Datenbasis schon massiv dünner. Hier bestehen deutliche „Chancen“, dass der 6erEURIBOR im Rahmen seiner neuen hybriden Methode unter Zuhilfenahme modellierter Bestandteile (also quasi wie bisher) abgeleitet wird. Hier ist mit „illiquideren“ und dadurch höheren Sätzen zu rechnen. Die neue EURIBOR-Kurve dürfte damit strukturell steiler werden.

Nicht zu unterschätzen ist auch der Sachverhalt, dass die an der Ermittlung der EURIBORs beteiligten Panel Banken (früher waren es ja mal deutlich über 40) deutlich auf aktuell 20 zusammengeschrumpft sind. Aufgrund Reputations- und Haftungsrisiken ist ein weiterer Rückgang der Panel-Banken sicherlich nicht zu schwarz gemalt. In einem solchen Kontext würde die Ableitung insbesondere „längerer“ Euribor-Fixings sagen wir deutlich erschwert.

Und es kam wie es kommen musste? Ein Blick auf die Auswirkungen

Im Zuge der beschrieben Entwicklungen, dürfte(n)…

  • sich die neuen ESTER-(OIS)-Festzinssätze (alte EONIA-Swapsätze) tendenziell niedriger entwickeln
  • die ESTER-(OIS)Swapkurve tendenziell flacher werden
  • sich die kurzen EURIBOR-Fixing eher an ESTER-orientieren
  • die Euribor-Fixing-Kurve deutlich steiler werden
  • sich die Basis (Zinsdifferenz) zwischen 6-M-Swaps und EONIA-Swaps eher ausweiten
  • das Interesse von Zinsswaps langfristig deutlich zurückgehen und im Gegenzug das Interesse an Ester-Swaps (Tagesgeldswaps, Ester-Swaps, OIS-Swaps) deutlich erhöhen
  • möglicherweise eine Umstellung von Transferpreisen auf eine ESTER (EONIA-Basierung) opportun erscheinen

 

Gerade wenn Du denkst, dass alles gut läuft, hast Du bestimmt irgend etwas übersehen

Be Prepared…

Neben den dargestellten (und mit Sicherheit nicht vollständigen) potentiellen Auswirkungen stellt sich die Frage wir Ihr Zinsbuch oder die Gesamtbank betroffen sein könnte. Hier ein paar Anregungen:

  • Über 2020 hinausgehende EONIA oder EURIBOR -Swaps sind von der Umstellung der Referenzzinssätze betroffen. Welche Auswirkungen ergeben sich? Möglicherweise erscheint es opportun sein Derivate-Portfolio kritisch zu betrachten
  • Die Bewertung von Zinsswaps erfolgt über einen Dual-Curve-Modell-Ansatz. Dies bedeutet, das die Cashflows des Zinsswaps über die Swapkurve abgeleitet werden, die Diskontierung aber über geldmarktbasierte Sätze  erfolgt.(heute EONIA, später ESTER-Swapsätze). Die deutlichsten Auswirkungen ergeben sich bei Über/oder Unter-Pari-Swaps erfolgt. Durch die neuen Referenzsätze ergeben sich also Verschiebungen in den Cashflows wie auch in der Diskontierung. Marktwertveränderungen vorprogrammiert.
  • Denken Sie bei diesen Veränderungen bitte an Auswirkungen hinsichtlich verlustfreie Bewertung des Bankbuches, VaR-Auslastungen, Liquiditätsauswirkungen i.V.m. Collateral-Management oder IFRS-Bewertungen, etc.
  • Besteht Ihr Derivate-Portfolio aus Zinsswaps verschiedener Referenzzinssätze (möglicherweise Fremdwährung) erhöhen sich die Komplexitätsgrade deutlich. Identifizieren und Simulieren Sie die potentiellen Basisrisiken. Die Aufsicht wird diese Fragen sicherlich stellen.
  • Assetswap-Packages und Bewertungseinheiten. Sie haben Fixed-Bonds in variabel gedreht oder zinsvariable Aktiva oder Passiva in Fix? Bitte beachten Sie potentiell unterschiedliche Vorgehensweisen bei der Umstellung der Referenzen. Sicherlich dürften auf der Bond-Seite (z.B. bei 6-Monats-Floatern) der Referenzzinssatz EURIBOR weiter genutzt werden, der 6-M-Swaparkt tendenziell aber an Bedeutung verlieren. Auswirkungen?
  • Potentielle Veränderungen der Basis (ESTER vs. 6M-Swaps, 3m vs.- 6 M-Swaps) führen zwangsläufig auch zur Veränderung von Liqui- und Credit-Spreads. Auch hier können sich Auswirkungen auf Ihre Risikomessverfahren und infolge auch auf die Risikoauslastungen ergeben.
  • Mit Sicherheit strahlen die EURIBOR-Anpassungen auch auf das Kundengeschäft aus. Möglicherweise steht der notwendige Referenzzinssatz (z.B. Gleitzinsklausel etc.) nicht mehr zur Verfügung oder es ergeben sich deutliche Herausforderungen infolge einer veränderten Steuerung in Treasury. (z.B. Referenzsätze im variablen Kundengeschäft bleibt bei 6M, Hedging und Steuerung erfolgt auf ESTER- oder 3m-Basis).
  • Operational Readyness– Denken Sie an Ihre Systeme, welche Risikosteuerung, Bestandsverwaltung und Bewertung übernehmen. Der Euribor ist hier regelmäßig standardmäßig hinterlegt.
  • Nutzen Sie EURIBOR-Futures oder Forward-Rate-Agreements? Auf welchen Sätzen basieren Ihre Marktdatenkonzepte, etc. – alles betroffen.
  • Fachskills: Last but not least: Sorgen Sie dafür, dass Ihre Mitarbeiter fachlich Up-to-Date sind. Investieren Sie in Schulung und Weiterbildung Ihrer Mitarbeiter und versetzen Sie sie in die Lage mit dem Thema professionell umzugehen
  • Legen sie sich einen Kommunikationsplan „War-Story“ zurecht, um Fragen Ihrer Stakeholder und der Aufsicht schnell und adressatengerecht beantworten zu können.

 

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Herzliche Grüße Ihr Dennis Bach

Geschäftsführer der derivatexx GmbH

Blog 34 | Himbeereis und Kalter Kaffee – Erfrischung für Ihr Bankbuch?

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Nach der Özil-Affäre und dem US-Handelsstreit hat Deutschland endlich wieder ein neues Thema: Die Hitzewelle und ein Ende ist nicht in Sicht. Im Laufe der Woche soll gar die 40 Grad-Marke fallen. Hier hilft nur noch Himbeereis & Eiskaffee, die der Chef ruhig mal ausgeben könnte. Apropos kalter Kaffee: Studiert man die Ertragszahlen-Berichtswelle der Verbände von Genossen, Sparkassen oder Bundesbank scheinen das Niedrigzinsumfeld und die Zinsüberschuss-Diskussionen mittlerweile genau das zu sein: Nämlich Kalter Kaffee! Aber möglicherweise nur auf den ersten Blick! Seien sie gespannt, Wie SIE und Ihr Gesamtzinsbuch erfrischend durch den Sommer kommen lesen Sie hier…

Nur zur Klarstellung:  Mit kaltem Kaffee ist nicht etwa das neue Trendgetetränk mit Hipp-Garantie gemeint: Cold Brew Coffee, dem kalt angemachten Kaffee in zahlreichen Geschmackserlebnissen von Minze bis Guiness-Chia.

36 Grad Cesius, Nullzins – Let the BVR-Summer begin…

Nein, vielmehr scheinen sich die Verbände mit der schönen neuen Welt ohne Zins dafür mit umso mehr Provisionsgeschäft zu arrangieren. Es scheint gar so, als ein gewisses Maß an Sommerfestlaune herrscht. Zu den Details: Den BVR-Genossen gelang es in 2017 ihren Zinsüberschuss mit € 18,6 Mrd. minimal unter dem Vorjahr zu stabilisieren, während sich der Provisionsüberschuss dagegen außerordentlich kräftig um knapp 9,00% und sehr positiv entwickelte. Leicht nachvollziehbar, dass das Jahresergebnis bei weitgehend unveränderter Risikovorsorge deutlich ansteigen muss.

Ein Regenschauer macht noch keinen Herbst…

Wenngleich der (Gesamt)Sparkassensektor kein konsolidiertes Gesamtergebnis analog zum BVR veröffentlicht, wirft auch der Hessisch-Thüringische Sparkassenverband für seine 50 Sparkassen die Rechenmaschinen an und kommt zu einem ähnlichen Ergebnis. Zwar ist der Zinsüberschuss dort bei genauerem Hinsehen etwas deutlicher unter Druck, wird aber auch hier massiv über prosperierende Provisionsüberschüsse in Verbindung mit reduzierten Verwaltungskosten überkompensiert. Wundervoll!

Grillparty im Südwesten…

Und der Verband im Südwesten lässt gar die Sektkorken knallen und verweist auf ein gleichermaßen starkes Kredit- und Einlagenwachstum im 1. Halbjahr 2018. Wirklich total aus dem Häuschen!

Auf der Meta-Ebene scheint zu gelten: Boomendes Kundengeschäft im Immobilienbereich und insbesondere im investitionsgetriebenen Gewerbekreditgeschäft. Und das Sahnehäubchen auf dem Himbeer-Eisbecher scheint aus der Vogelperspektive ein wieder erstarktes Wertpapiergeschäft renditehungriger Kunden darzustellen. Läuft, und das ist auch gut so. Banken sind halt doch zäher als man denkt.

Nutzen Sie Ihr Sommerfest…

Doch wer aufgrund einer eindrucksvollen Serie schöner Tage nun daran glaubt, der Sommer währt unendlich und es wird nie wieder regnen, gewittern oder gar stürmen, hat wahrscheinlich bereits einen Sonnenstich.

Mehr als sinnvoll erscheint, das selektiv gute – und dadurch möglicherweise etwas geöffnete Zeitfenster zu nutzen um weitere strategische und notwendige Stellhebel der Gesamtbank oder zumindest wichtiger Teilbereiche in Position zu bringen. – (Anmerkung: Natürlich könnnen Sie auch abwarten bis es wirklich dringend wird, aber dan wird´s halt stressig…)

Warum, warum … ?

  • Weil der Zinsüberschuss weiter unter Druck bleibt (Bestandsabläufe, Vorfälligkeiten)
  • Weil die aktuelle Zinskurve schneller als bisher erwartet abflachen könnte, z.B. in einem etwas restriktiveren EZB-Umfeld (Immerhin bewegt sich in 12 vom 19 Ländern der Eurozone die Inflationsrate über 2,00%).
  • Weil die Zinsen im Zuge (oder vielmehr im Vorfeld) eines erwarteten Konjunkturabschwungs schnell wieder sinken können
  • Weil die US-Zinskurve nahezu invers ist und damit rezessive Tendenzen anzeigt (natürlich ist dieses mal alles anders und es wird niemals mehr einen konjunkturellen Abschwung geben)
  • Weil die Gewinnerwartungen und Aktienmarktentwicklung mittlerweile eine außerordentlich reifen Konjunkturzyklus anzeigen
  • Weil die Risikovorsorge in Verbindung mit höherer Kreditvolumina und reifen Konjunkturzyklus eher nach oben tendieren wird
  • Weil das Abschmelzen der Eigengeschäftsbestände nicht nur den Zinsüberschuss, sondern auch Reservensituation, und damit die Anfälligkeit gegen steigende Zinsen negativ beeinflusst
  • Weil die positiven Einflüsse negativer Refinanzierungskosten (“Assetklasse” Refinanzierung) sich im Zuge von EZB-Maßnahmen weiter reduzieren (versuchen Sie mal Jahresgeld zu sehr günstigen Konditionen aufzunehmen)
  • Weil sich auch die Spreads im Kontext nachlassender EZB-Käufe nicht mehr auf den Lows bewegen
  • Weil im Zuge weiterer regulatorischer “Ideen” die erfolgreiche Zinsbuchsteuerung erschwert wird und damit der ZÜB weiter unter Druck gerät
  • Weil Sie mit dem starken Einlagenwachstum (von kurzfristigen Anlagen/ Speed Money) nicht gerade Ihr Profit-Center stärken
  • Weil die Vorfälligkeitsentschädigungen und Sondertilgungen den ZÜB weiterhin belasten werden.
  • Weil die BGB §489-Kündiger erst noch vor uns liegen
  • Weil das Low-Volatility-Umfeld so nicht anhalten dürfte
  • Weil das starke Kreditwachstum (in Verbindung mit Margenrückgängen) die Bestandsmargen verwässern
  • Weil Ihnen die richten Tools in Ihrem Instrumentenkasten fehlen um das ALM zu steuern und die Ressourcen für NPP´s fehlen
  • Und weil Ihnen mittlerweile vielleicht die Ideen, die motivierten Mitarbeiter mit Erfahrung und Fachskills und damit die Schlagkraft und Umsetzungsgeschwindigkeit abhanden kommen.
  • Und weil es mit hoher Wahrscheinlichkeit noch viel mehr Gründe gibt sich auf die Zukunft vorzubereiten…

Gründe genug – und sicherlich fallen Ihn en noch zahlreiche weitere ein- um die richtigen Vorbereitungen zu treffen. Machen Sie im Privaten ja auch: Sonnenschutz, Geburtstag der Frau, Winterreifem, mit dem Rauchen aufhören, Sport ☺  … und vor dem aufsichtsrechtlichen Gespräch ziehen Sie sich ganz bestimmt die aktuellen Geschäfts- und Risikokennziffern rein. Irgendwie zukunftsbasiert.

Eis essen hilft temporär…

Da Sie heute schon wissen, dass das Morgen sagen wir anspruchsvoll bleibt haben Sie wie immer 3 Optionen:

1. Eis essen und Ignorieren (Totstellen)
2. Resignieren, Schuldige suchen oder gar Kündigen (Flucht)
3. Kontinuierlich und Dauerhaft Maßnahmen entwickeln (Angriff)

Die Eis-Option: Na ja gegen ein paar Eis ist nichts einzuwenden. Aber da dauerhaftes Eis essen zu Bauchschmerzen, Übergewicht, Zahnscherzen und wahrscheinlich mit zunehmender Dauer einen eher geringen Spassfaktor hat: Schwierig.

Resignation und Ablenkungsmanöver werden auf die Dauer ganz schön anstrengend. Immerhin könnte überall der Entlarver und Verfolger lauern. Entspannung ist anders.

Die Nutze-den-Sommer-Option: Angriff ist die beste Verteidigung. Sie sollen ja keinen Krieg beginnen, viel-mehr sollen Sie kontinuierlich, diszipliniert und verbindlich an der Zukunft arbeiten. Im übrigen führen ja auch kleinere Schritte zum Ziel.

Keine lauen Worte – um was geht´s konret?

  1. Nehmen Sie sich einen Tag Zeit und sortieren Sie Ihre betrieblichen Themen-stellungen von Aktiv bis Passiv, von Regulatorik bis Zinsüberschuss und von Risiko zur EK-Planung, Zusammenarbeit bis Risikokultur. Sie werden einiges finden, garantiert!
  2. Sie haben keine Zeit? Na, wenn Sie einen Herzinfarkt hätten, würden Sie sich die Zeit auch nehmen (müssen). Zweitens, Elon Musk baut gleich ein paar Unternehmen nebeneinander auf und sein Tag hat auch nur 24 Stunden.
  3. Haben Sie Ihre Themenstellungen, gehen wir ein wenig tiefer: Wo fühlen Sie sich sicher? Welche Themen schieben Sie eher mal weg? Bestehen fachliche Unklarheiten/ Lücken und bei welchen Themen erscheinen die Auswirkungsketten enorm und zu komplex. Hört sich anstrengend an, macht aber Spaß und bringt Sie in 7-Meilenstiefeln voran.
  4. Reflektieren Sie die Themenstellungen mit einer Person Ihres Vertrauens – es muss ja kein Kollege sein. Achten Sie darauf, dass Ihr Sparringspartner gut reflektieren, Sie fachlich (strategisch und mit Tiefgang) und auch in Themenstellungen wie Führung und Methodik weiterbringen kann.
  5. Nutzen Sie den Sparringspartner als Ihr Flügelmann und entwickeln Sie gemeinsam mit einen Masterplan um:

• fachliche Lücken zu schließen,
• einen besseren Überblick hinsichtlich der Wirkungsweisem in der integrierten Gesamtbanksteuerung zu erhalten
• Schnell Handlungsoptionen und Lösungsansätze in Sachen ALM- & Banksteuerung ableiten zu können
• Sicherer und souveräner auf Fragen der Aufsichtsgremien & Kollegen reagieren zu können
• Sie auf den neuesten Stand zu bringen
• Um in Ihre Weiterentwicklung zu investieren
• Um zu erfahren welche Themenstellungen und Lösungsansätze derzeit am Markt diskutiert werden
• Um Ihrer Rolle und Verantwortung als Mitglied der 1. Führungsebene gerecht werden
• Um Ihre Sorgen, Probleme und Herausforderungen den Laufpass zu geben
• Um Sie ein wenig aus der Komfort-Zone zu bewegen
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Herzliche Grüße Ihr Dennis Bach
Geschäftsführer der derivatexx GmbH

Blog 32 | Italien al forno? | Chance für Ihr Zinsbuch oder kurz vor dem Abgrund ? – Wie Sie mit der Italienkrise umgehen

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Da dachten doch die Italiener tatsächlich, die Horrormeldung für die Azurri wäre, dass Italien bei der am 14. Juni beginnenden Fußballweltmeisterschaft nicht mit dabei ist. Wirklich schlimm. Und seit diesem Wochenende fragen sich scheinbar zahlreiche Marktteilnehmer und Finanzinvestoren, ob Italien in Europa überhaupt noch mitspielen möchte.

Die Ereignisse im politischen Italien überschlagen sich und Gedanken an den Griechenland-Default werden wach. Sie als Bankvorstand oder Treasurer stehen vor möglicherweise vor der Frage wie mit der Situation umzugehen ist. Handelt es sich um eine die „wirkliche Horrormeldung“ oder einfach nur um ein bisschen Volatilität? Steht Italien kurz vor dem Abgrund oder besteht eine Chance für Ihr Zinsbuch? Nach diesem Interview wissen Sie mehr. Lesen Sie exklusiv das Interview mit Jens Franck, Fondsmanager für den nordiX Rentenfonds Plus zu den aktuellen Entwicklungen um Italien und Ihrem Zinsbuch.

Dennis Bach: Hallo Jens, als wir uns im November zum WM-Aus der italienischen Fußballnationalmannschaft lustig gemacht haben, sah die Welt noch in Ordnung aus, oder?

Jens Franck: Was bedeutet eigentlich in Ordnung? 10jährige Bunds handelten damals um die 0,50%, Zinsswaps bei 0,84% und italienische Staatsanleihen bei knapp 1,80%. Der DAX war wie heute um die 13.000 Zähler. Jetzt sieht die Welt schon anders aus. Gerade politisch, aber auch realwirtschaftlich hat sich das Muster verändert.

Ist die Welt eine andere geworden…?

Dennis Bach: Du meinst ein möglicher Zinsanstieg in USA, potentielle Handelskriege und politische Entwicklungen wie zu Zeiten des kalten Krieges und natürlich ganz aktuell Italien und mit etwas weniger Brisanz Spanien?

Jens Franck: Die Welt ist eine andere geworden. Vielleicht nicht im Vergleich zu November 2017; aber die Entwicklungen mahnen zur Vorsicht. Italien befindet sich in der Mitte eines politischen Orkans, und das obwohl es dem Land realwirtschaftlich besser geht als noch vor einigen Jahren. Spanien diskutiert ein Misstrauensvotum gegen Rajoy und die Türkei kämpft aus nachvollziehbaren Gründen gegen einen massiven internationalen Vertrauensverlust, was am Verfall der Währung sehr prominent erkennbar ist.

Dennis Bach: …und das vergangene Wochenende bringt nun das Fass zum Überlaufen? Was ist genau passiert?

Jens Franck: Nachdem es Italien im Nachgang der März-Wahlen nicht gelungen ist, eine tragfähige stabile Regierung aufzustellen, steht das Land nun vor einem politischen Trümmerhaufen. Das brisante daran: Italiens Staatspräsident hat laut Medienberichten den scharfen Euroskeptiker oder vielmehr Eurogegner Paolo Savona als Wirtschaftsminister abgelehnt. Im Gegenzug beauftragte Mattarella nun den früheren IWF-Exekutivdirektor und Sparkommissar Carlo Cottarelli, zur Bildung einer technokratischen Übergangsregierung, die das Land bis zu einer Neuwahl führen soll. Erste vorsichtige Schätzungen, erwarten dann recht schnell, vielleicht schon kurz nach der Sommerpause Neuwahlen. Leider heißt das auch, dass eine gewisse Unsicherheit erstmal bestehen bleibt.

Dennis Bach: OK, aber das ist doch wirklich nichts Neues. Das wäre doch dann die 73. Nachkriegsregierung, glaube ich? Im Süden nichts neues, oder was sagen die Märkte?

Jens Franck: Hier liegt des Pudels Kern. Die Finanzmärkte bestrafen diese Unsicherheit mit extrem ansteigenden Risikoprämien für italienische Staatsanleihen. Die Risikoprämie für Italienische BTP´s, ausgedrückt im Spread ggü. deutschen Staatsanleihen gleicher Laufzeit, hat sich seit Anfang Mai um mittlerweile knapp 3% (!) ausgeweitet. Das ist fatal, gerade für die südlichen Teilnehmerländer, die sich  die sich höhere Zinsen noch nicht leisten können. Und leider werden auch andere Staatsanleihenmärkte wie z.B. Portugal oder Spanien in Sippenhaft genommen und sehen sich mit einer verteuerten Refinanzierung konfrontiert.

Den letzten beissen die Hunde?

Dennis Bach: Ich verstehe. Nachdem seit 2012 die absoluten Renditeniveaus und Spreads (nicht nur) für italienische Staatsanleihen nur eine Richtung kannten, geht’s nun „digital“ in die andere Richtung. Natürlich ein blödes Timing, da erst in der jüngsten Vergangenheit das eine oder andere Haus begonnen hat, Exposure in Peripherie-Anleihen aufzubauen.

Heißt es nun den letzten beißen die Hunde, und Italien ist das neue Griechenland? Meine Erfahrungen zeigen, dass die Nervosität in den Banken deutlich angestiegen ist. Einige, fragten mich nach der aktuellen Funktionsweise und Größe des ESM-Rettungsschirms. Vorstufe zur Panik?

Jens Franck: Lass uns etwas Realismus in die Diskussion bringen, ohne die Augen vor der politischen und ökonomischen Realität zu verschließen. Wie bereits erwähnt, stehen „wir“ durch politische Erwägungen ausgelöste Unsicherheiten vor der aktuellen Situation. Realwirtschaftlich hat sich die Situation in den sogenannten non-core Märkten wie Italien, Spanien oder Portugal klar verbessert. Alle Länder können sich bis dato noch problemlos an den Kapitalmärkten refinanzieren. Gleichzeitig ist die europäische Notenbank EZB weiterhin, wenn auch mit geringen Volumen als Käufer von Staatsanleihen auch dieser Länder aktiv.

Dennis Bach: Realwirtschaftlich bin ich bei Dir. Aber an den Märkten wird die Zukunft gehandelt und wenn die Massen erst einmal in Panik sind, wird’s eng. Und in der gestrigen „Brandrede“ des eher konservativen italienischen Notenbankchefs Vitor Constancio war von bevorstehenden EZB-Maßnahmen noch nichts zu hören.

Jens Franck: Korrekt da bin ich bei Dir. Sicherlich wird die EZB nicht noch mehr Öl ins Feuer gießen und die Spekulationen in irgendeiner Weise anfeuern. Wir erinnern uns ja noch an die unbedachten Äußerungen von Merkel und Sarkozy im normannischen Badeort Deauville, zur Sicherheit von griechischen Staatsanleihen. Hinsichtlich EZB-Politik wurden gestern im übrigen die eingepreisten Zinsschritte zur Reduzierung der Strafzinsen ausgepreist. Marktteilnehmer vertrauen, also auf die EZB.

Kein Staatsbankrott?

Dennis Bach: Wenn ich Dich richtig verstehe: Zwar ist Italien das aktuell über alles dominierende Thema, es bestehen derzeit aber noch keine Anzeichen für einen unmittelbar bevorstehenden Staatsbankrott und dass die Geschichte von Griechenland sich wiederholt?

Jens Franck: Einen unmittelbaren Staatsbankrott sehe ich nicht, … aber wie ich Anfangs sagte, ist die Lage fragil und kompliziert, insbesondere unter Berücksichtigung der beschriebenen Gesamtgemengelage.

Dennis Bach: Da bin ich bei Dir, ich sehe die von dir angesprochene Fragilität aber nicht nur auf der Seite des Adressausfallrisikos. Das Ertragsrisiko ist auch eine Risikoart.

Jens Franck: Dennis, hilf mir auf die Sprünge…

Tausch von Adressrisiko in Ertragsrisiko?

Dennis Bach: Die Banken und Kapitalsammelstellen befinden sich doch im Dilemma. Da schmelzen die Erträge und Zinsüberschüsse aufgrund des Niedrigzinsumfeldes schneller als das Eis in der Sonne, das ganze noch unter der Situation hochverzinslicher Bestandsabläufe und einem veränderten Kundenverhalten, was mittlerweile echt auf die Erträge drückt. Und wenn es mal 3,00% Rendite gibt traut sich niemand den Löffel rauszuhalten, das belastet auch die Zukunft und wird so zum echten Ertragsrisiko.

Jens Franck: Als Treasurer und Mann der Gesamtbanksteuerung bist Du näher an den Banken als ich. Aber meine Beobachtungen zeigen, dass derzeit das Momentum der Bewegung recht stark ist und da ist es verständlich, dass sich niemand die Finger oder gleich die ganze Hand verbrennen will. Aber dennoch stellt sich die Frage, ob hier eine Investitionschance entsteht, oder die Märkte vor einer Neubewertung mit einem neuen Gleichgewichtszustand stehen. Ich sehe eher die Chance unter Berücksichtigung aller Risiken. Zumal ich nicht in das Camp derer gehöre, die stark steigende Zinsen prognostizieren.

Dennis Bach: Du sprichst mir aus der Seele: In jeder Krise kann auch eine Chance stecken und die sollte man (oder muss man) zumindest teilweise nutzen. Aber bitte nicht unüberlegt. So könnte es doch sinnvoll sein, kurze Anleihen herauszudrehen um diese zu einem gewissen Anteil zu verlängern? Die Credit Curve in Italien ist doch immer noch steil. Wir hätten dann eine höhere Verzinsung eingeloggt ohne das Nominalvolumen sprich das Defaultrisiko zu erhöhen. Da müsste doch was zu holen sein…und die Durationsverlängerung würde die Zinsüberschüsse zumindest teilweise gegen wieder sinkende Zinsen absichern?

Jens Franck: Das mit der partiellen Verlängerung und Ausnutzung der Credit Curve sehe ich auch so. Aber auch für diejenigen, die keine höheren Zinsänderungsrisiken vertragen können, sind inzwischen auch kürzer laufende (italienische) Anleihen attraktiver geworden.

Das klassische Verlaufsmuster von „Einpreisen“ von Krisenzuständen sind im Verlauf flacher werdende Kreditkurven, da Haircuts und/oder Defaults alle gleich trifft. Somit ist die cash-preis Anpassung im kurzen Bereich größer als bei länger laufenden Anleihen. Das haben „wir“ in den letzten Tagen auch in Italien eindrucksvoll gesehen. Interessant war Dein eben erwähnter Aspekt eines Risikos wieder sinkender Zinsen. Das entspricht wie gesagt meinem Kernszenario.

Dennis Bach: Aha? Geht’s´ein wenig genauer…?

Jens Franck: Die Italien-Thematik dominiert derzeit ja alles. Das Risiko besteht darin, dass man hierbei andere Entwicklungen leicht übersehen kann. So bilden sich die Zinsen gerade wieder zurück. Der Konjunkturzyklus hat in der Durchschau seinen Peak überschritten. Somit wirkt der realwirtschaftliche Anteil des Zinses eher sogar wieder dämpfend. Kurzfristig kann es durch Basiseffekte zu einem leicht erhöhten Inflationsanteil kommen, aber das sehen wir nur temporär. Übrigens: 10 jährige US Staatsanleihenzinsen handeln auch wieder unter 3%. Eine scheinbar psychologisch wichtige Marke, die mitverantwortlich für die Schwäche in den Emerging-Markets herhalten musste.

Dennis Bach: Na super! Und am Ende bedeutet dies dann, die Italienkrise hat sich deutlich beruhigt, die Märkte wieder normalisiert, nur die Zinsen sind gefallen… und die Banken stehen wieder vor dem Ertragsproblem ? Das wäre dann Zinsdilemma 2.0.

Jens Franck: Ja, die Herausforderungen sind schwierig…und der Trade-Off zwischen verfügbarem Risikobudget und Ertragsanspruch wird am Ende kritischer Erfolgsfaktor.

Dennis Bach: Ich bin bei Dir, ein Depot A nur über Bunds zu fahren, ist auch keine Ertragsbombe; trotzdem ein isolierter Risk/Return-Ansatz springt m.E. zu kurz. In den Banken gilt es auch neben der Frage der Durchhaltefähigkeit auch den Punkt der internen Schlagkraft, Umsetzungsfähigkeit und Leistbarkeit zum Monitoring eines diversifizierten Portfolios zu beantworten. So bekomme ich im Rahmen unserer Kundenmandate regelmäßig mit, dass Opportunitäten regelmäßig nicht, zu spät identifiziert oder nicht rechtzeitig umgesetzt werden. Und das sorgt nicht gerade für Vertrauen in den Vorstandsetagen.

Jens Franck: Ohh, sicher das kann ich nachvollziehen. Die Märkte sind mittlerweile illiquider und dadurch auch schneller geworden. Auch als Fondsmanager muss auch ich mich hier täglich neu beweisen.

Gerade die Risikotragfähigkeit von Banken als Liquiditätsprovider im Sekundärmarkt von Anleihen ist ein einschränkender Faktor für die Handelbarkeit von risikotragenden Assets. Bilanzsumme kostet (auch regulatorisch getrieben) viel Geld. Und das Risikobudget muss auch für „schwarze Schwäne“ ausreichend zur Verfügung stehen. Daher stehen die Investmentprozesse gleichermaßen unter Überprüfungsbedarf. Liquidität und Risiko muss deshalb auch als Assetklasse verstanden werden und muss entsprechend in jedem Zinstragenden Portfolio allokiert und bewirtschaftet werden.

In jeder Krise liegt eine Chance – wirklich?

Dennis Bach: Nochmals zu den Chancen: Ich verstehe Dich so, dass es in einem solchen Umfeld auch Chancen gibt. Drängen sich welche auf? Neben Switch-Ideen könnte ich mir vorstellen, dass möglicherweise Opportunitäten in Nachbarsegmenten wie Senior Unsecured Bonds , bei CDS oder sogar bei Aktien bestehen. Was machst Du denn in einem solchen Umfeld als Fondsmanager? Immerhin wurde Dein Fonds kürzlich mit 5 Sternen bei Morningstar bewertetet?

 Jens Franck: Alle zinstragenden Fonds jenseits derer, die z.B. nur in Bundesanleihen investieren leiden in solchen Stressphasen. Ich bleibe bei meiner Aussage, dass hier eine Chance entsteht. Ganz gleich ob es Italien, Portugal, Spanien oder die Türkei ist. Alle Länder wollen nicht den Zugang zu den Kapitalmärkten verlieren. Daher sehe ich eine Rückkehr zu deutlich mehr Besonnenheit und versöhnliche Signale an die Märkte in naher Zukunft kommend. Ich habe in unserem Fonds nordIX Renten plus (A0YAEJ) Mittelzuflüsse zu Neu- bzw. Aufstockungsinvestitionen genutzt. In Italien war ich noch zurückhaltender, bin aber Gewehr bei Fuß attraktive Einstiegsrenditen von zum Teil >5% zu nutzen.

 Dennis Bach: Ohh, implizit sprichst Du letztendlich von der Assetklasse „Kapitalumschlag“…

 Jens Franck: Wenn Du mit Kapitalumschlag in Bewegung bleiben meinst, bin ich voll bei Dir. Wenn ein stabiles Szenario in einer solchen Phase Signale liefert, muss man handeln. Im Übrigen handeln in Stressphasen auch vermeintlich sichere Assetklassen mit Abschlägen, allerdings nur durch das Gesamtmarktrisiko getrieben und weniger durch eine idiosynkratische Bonitätsverschlechterung.

Dennis Bach: Das ideosynkratische Risiko ist nochmals ein gutes Stichwort. In unseren regelmäßig durchgeführten FachCoachings – in den wir gemeinsam mit den Teilnehmern ihre Portfolien systematisch durchchecken und Handlungsoptionen für Optimierungen ableiten, erklären wir regelmäßig die Zusammenhänge oder Muster im Falle eines Finanzmarktstresses. Wie ist Deine Sicht auf die Dinge?

Jens Franck: Ich stimme Dir zu, Finanzmarktstress läuft regelmäßig nach einem ähnlichen Muster ab. Zunächst löst ein bestimmtes Trigger-Event Kursabschläge und Spreadausweitungen bei der betroffenen Assetklasse aus. Oftmals spürbar bei langen Laufzeiten. In der Regel folgen ein spürbarer aber noch kein panikartiger Volatilitätsanstieg bei Aktien. In Schritt 3 erfolgen dann Sippenhaft direkter Nachbarsegmente wie in der aktuellen Lage Portugal und Spanien. Weitere Eskalation mündet dann wie vorhin beschrieben in eine deutliche Verflachung der Credit-Curve, die Vola steigt bei Aktien steigt dann ebenfalls deutlich an. Und im letzten Schritt meiden die Marktteilnehmer dann irgendwie alles, was mit den krisenbehafteten Assets in Verbindung gebracht werden kann.(Covered Bonds, Unternehmensanleihen, etc.). Hier ergeben sich dann regelmäßig Chancen. Man sieht hier deutlich wie integriert und verwoben die Finanzmärkte sind.

Dennis Bach: (lacht) Super, dies deckt sich mit meiner Einschätzung. Spaß beiseite: Und was ist am Ende Deine Conclusio?

Jens Franck : Dennis, alle müssen sich mit dem Szenario länger als erwartet niedriger Zinsen anfreunden, daher werden risikotragende Assetklassen wie z.B. die einer starken Regulierung unterliegenden Bank- und Versicherungsanleihen den seit Jahren bestehenden Rückenwind behalten. Und das gilt auch für die Nachranganleihen. Ein Investitionsschwerpunkt, in den der NRP investiert.

Und die kleinen Häuser fallen durch das Raster?

Dennis Bach: Aber wie sollen beispielsweise mittlere und kleinere Häuser an die Thematik herangehen. Den ganzen Tag vor dem (nicht vorhandenem) Bloomberg sitzen? Soll nun jeder Treasurer zum Händler werden?

Jens Franck: (Lacht), Aber nein, ganz sicher nicht. Es gibt ja noch einen Unterschied zwischen Handel und einem etwas aktiveren Portfoliomanagement. Wenngleich die Zusammensetzung der Asset Allokation die Portfoliorendite massiv beeinflusst, besteht bei einer reinen Buy-and-Hold-Strategie die Gefahr, zu viele Erträge auf der Straße zu lassen. Das eingegangene Risiko wird dadurch möglicherweise nicht adäquat bezahlt.

Dennis Bach: Ok, jetzt hast Du mich wieder im Boot. Hättest Du noch ‘nen Tipp für den Italien exponierten Investor? Im Gegenzug hätte ich dann auch noch einen…

 Jens Franck: Als Portfoliomanager empfehle ich natürlich einen Fonds, gerade wenn man in Risiken mit hoher Notwendigkeit von Researchtiefe investiert. Und wenn man noch kein Italienexposure hat, ist natürlich auf diesen Niveaus eine erste Investition via kurz laufender Staatsanleihen sehr interessant. Der Investor sollte allerdings einen gewissen Grad an Risikotragfähigkeit haben, um zwischenzeitliche Volatilität ertragen und aushalten zu können.

Jens Franck: So, damit ich auch was lerne, was ist denn Dein Tipp?

Vertrauen ist gut, Kontrolle besser?

Dennis Bach: Wir liegen gar nicht soweit auseinander. Im Rahmen unserer Mandate zur praktischen, fachlichen und methodischen Weiterentwicklung von Treasury und Gesamtbanksteuerung stellen wir immer wieder fest, dass bei Auftreten sogenannter WildCards (oder von mir aus auch schwarzen Schwänen) in den Häusern schnell eine Große Unsicherheit herrscht. Das interessante dabei ist, dass regelmäßig nicht der Auslöser die Unsicherheit und auch Ängste verursachen, sondern eher die Fragestellung des Top-Managements wie die Organisation mit den Risiken umgeht.

Vorstände fragen sich oft: „Bemerkt die Organisation rechtzeitig, wenn sich an den Märkten Unheil zusammenbraut? Werden Krisensignale erkannt? Und kann ich mir als verantwortlicher Vorstand sichersein, dass meine Mannschaft die Risiken schnell genug identifiziert, beurteilt und auch kommuniziert?, Maßnahmenbündel proaktiv entwickelt? Wie lange dauert die Entscheidungsvorbereitung, Entscheidung und Umsetzung?

Vor diesem Hintergrund gilt es, das Treasury, Monitoring und Kommunikation so aufzubauen, dass potentielle Risiken schnell erkannt und beherrscht werden können. Wächst und entwickelt sich das Vertrauen des Top-Managements hinsichtlich „Risikobeherrschungsskills“, können auch Krisen zur Nutzung von Chancen genutzt werden.

Der Tipp: Es ist nicht genug zu wissen, wir müssen auch tun, es ist nicht genug zu wollen wir müssen auch tun. – Wie das professionell, systematisch und diszipliniert funktioniert lernen die Teilnehmer in unseren FachCoachings.

Jens Franck: Du meinst, gebe dem Topmanagement das Gefühl, dass du die Risiken zu jedem Zeitpunkt beherrschen kannst und er wird auch auf Deine Ideen eingehen?

Dennis Bach: (lacht) Exakt, bis dahin sind Fonds eine wirklich gute Alternative. Jens, danke für das spannende interview.

Jens Franck: Immer gerne wieder, die nächste Krise kommt bestimmt.

Dennis Bach

Unterstützt mit der derivatexx GmbH Banken und Finanzdienstleister bei der Professionalisierung des Treasury und der integrierten Gesamtbanksteuerung. Hierzu stehen zur Verfügung Consulting, FachCoaching und Interim-Mangement. Motto: Praxis gelebt | Nicht doziert.

 

Jens Franck

Fondsmanager des nordIX Renten plus

 

 

 

 

Bleiben Sie erfolgreich! Praxis gelebt | Nicht doziert!

Ihr Dennis Bach
Geschäftsführer der derivatexx GmbH

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Blog 31 | Jetzt wird´s schmutzig – 5 Tipps für Ihre Frühjahrsoffensive im Zinsbuch

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Vom Eise befreit sind Strom und Bäche! Die Sonne scheint wieder mit voller Kraft durch die Fenster und der Frühling ist endlich da. Nur, nach dem langen Winter hat sich auch viel Staub und Schmutz angesammelt; und was man bei dunklem Regenwetter nicht unbedingt gesehen hat, wird bei herrlicher Bestrahlung gnadenlos sichtbar. Schon gewusst, über die Hälfte aller deutschen machen alljährlich Ihren Frühjahrsputz, von Wohnung, über Haus zu Auto und Grill wird alles blitze Blank gewienert. Resultat garantiert und Putzen befreit.

Auch im Kontext von Treasury & Gesamtbanksteuerung macht eine kleine Frühjahrsoffensive ebenfalls Sinn… Wetten?

Wintermief im Zinsbuch?

Möglicherweise hat sich im Verlauf der letzten Jahre in Ihrem Eigengeschäftsportfolio, Zinsbuch oder sogar Ihrer Depot A-relevanten Denkweise und Methodik eine gewisse Routine entwickelt. Hier ein paar Ecken, wo man nicht so genau hinschaut, da ein paar kleinere Positionen, die nicht wirklich bewirtschaftet werden. Nicht so schlimm der markt gab es her. Live seems beautiful.

Geprägt waren die letzten Jahre, am Kapitalmarkt rund um Anleihen, Credits, Zins & Co vor allem durch die All-you-Can–Eat Politik der EZB.

Niedrige Zinsvolatilität, zurückgehende Credit-Spreads, negative Refinanzierungskosten und relativ steile Zinskurven. Hinzu kamen fundamental bemerkenswerte konjunkturelle Entwicklungen in USA und Euroland und auf der geopolitischen Seite war es bis auf den Ukraine-Konflikt eher ruhig.

Alles neu macht der …?

Mit den ersten Sonnenstrahlen in diesem Jahr, wurde und wird das Umfeld zwischenzeitlich wieder -sagen wir- anspruchsvoller.

Die EZB verabschiedet sich leise von Ihrem Kaufrausch, diskutiert und dementiert Zinserhöhungen ab 2019. Im übrigen ein typische Vorgehen um Märkte auf einen Wechsel einzustimmen. Hinzu kommt: US-Steuerreform, Handelsstreit(s) und tendenziell reife Konjunkturzyklen mahnen mittlerweile zur Vorsicht, das Ganze im Kontext einer mittlerweile massiv abgeflachten Zinskurve in den USA. Wann wird die Kurve in den USA invers?

Und ganz nebenher, erinnern möglicherweise zunächst nicht ganz ernst genommene Sandkastenspiele diverser Staatspolitiker an die Zeiten des Kalten Krieges.

Verglichen mit den Zeiten seit What-ever-it-Takes im Juli 2012 – verändert sich das Marktumfeld damit zusehends, hier ein bisschen, dort ein wenig – sukzessive, stetig, deutlich und real.

Die 3 Jahres Perspektive.

Credit-Spreads sind auf 3 Jahres Sicht immer noch die Top-Performer. So bewegen sich die Bonitätsaufschläge der lang gehassten Peripherie-Staaten immer noch nahe Ihrer Tiefstände. Beim Blick auf die „wirklichen Credits“also Corporates und Senior Financials entsteht ein anderes Bild. Hier haben die Bonitätsaufschläge der High Yielder bereits deutlich angezogen, die Main-Street -Corporates im IG Bereich- sind noch unverändert.

Interessant: Von der Zinsseite kommend, liegen die Renditetiefs weit hinter uns. Sie erinnern sich? 10jährige Swaps bei 24 BP und 10jahres Bundrenditen unter Null? Alles Geschichte. Betrachtet man die kurzen Sätze genauer, rechnen Marktteilnehmer wohl nun in Bälde mit dem Wegfall der bisher recht profitablen „Assetklasse Refinanzierung“. Konnte man sich noch Ende 2016 eine 1jahres EONIA-Finanzierung auf 3 Jahre zu -0,50 BP absichern, funktioniert dies aktuell nur noch bei knapp +55 BP. Ein Prozent Zinsanstieg – Chapeau!

An der Vola-Front ist noch Ruhe angesagt. Nur die normalisierte Jahres-Volatilität bringt uns nicht weiter. Was fangen Sie mit der Zahl 25% p.a. Vola an? Nichts! Besser ist da schon die tägliche Basispunkt-Volatilität. Die zeigt Ihnen nämlich welche Schwankungsbreite in Basispunkten aktuell in den Zinssätzen eingepreist wird. So werden aktuell je nach Laufzeit und Swaptions rund 2,5 Basispunkte Schwankungsbreite eingepreist. Mit wirklicher Angstprämie hat das noch nichts zu tun. Das Mittel liegt in etwa bei 4 Basispunkten. Spätestens wenn diese Prämien anziehen wird es schwieriger. Have a look!

Was heißt schwieriger? Die letzten Jahre waren für die Zins- und Credit-Bücher wundervoll. Spreadeinengungen, Zinsrückgang, negative Refi-Sätze und niedrige Vola. Herz was willst Du mehr.

April, April – es regnet plötzlich

Dieser „positiven“ und „längerfristigen“ Entwicklung folgend, hat sich zumindest in Teilen die Steuerung und Bewirtschaftung des Eigengeschäftsportfolios/ Zinsbuches verändert. Mehr ungedeckte Senior Titel, mehr Unternehmensanleihen, Internationale Covered Bonds, illiquidere Titel, längere Laufzeiten und im Vergleich zur Vergangenheit deutlich niedrigere Kupons.

Nur – das Umfeld für Portfoliomanagement und Zinsbuchsteuerung -und damit auch der Gesamtbanksteuerung wird wieder anspruchsvoller. Der ganze Mix: Kapitalmarkt, Konjunktur, politische Entwicklungen gepaart mit dem EZB-Exit fallen hier ins Gewicht.

Was ist zu tun? Beantworten Sie für sich die folgenden Fragen:

Risikotreiber und Werthebel – quantifiziert und in Euro und Cent

Was sind die Risikotreiber in Ihrem Zinsbuch/ Eigengeschäftsportfolio? Wie sensitiv sind sie hinsichtlich Spread- und Zinsveränderungen? Was waren bisher die Wertreiber in Ihrem Portfolio? Teilen Sie Ihre Performance in eine Credit- und Direktionalitäts-Komponente auf. Möglicherweise spielt auch die Assetklasse „Kapitalumschlag und Neuemissionen“ eine elementare Rolle. Hintergrund: Sollten die Zeiten schwieriger werden, sollten Sie genau wissen wo Ihre Wert- und Risikohebel liegen.

Assetklasse Refinanzierung – alles blühende vergeht?

Assetklasse Refinanzierung: Investiert man heute in eine 10jährige Anleihe bei knapp 1% p.a. und funded die Position am Repo/ Geldmarkt mit -0,30% resultiert daraus zunächst ein Zinsüberschuss in Höhe von 1,30% p.a. Ein etwas genauerer Blick offenbart, dass rund 25% des ZÜB aus der Assetklasse Refinanzierung resultieren. Nicht unbedingt Normalität. In welcher höher Profitieren Sie von der Assetklasse Refinanzierung? Je nach Hebel erscheinen Absicherungen auf dem immer noch niedrigen Niveau zum Teil sinnvoll.

P.S. Die Optionsprämien erscheinen noch günstig. Marktteilnehmer rechnen mittlerweile mit einer deutlich restriktiver werdenden EZB. Dies hat bereits dazu geführt, dass die sogenannten Null-Zins-Floors deutlich günstiger geworden sind.

Floater und Floors – kommen Sie aus der Reserve

Mussten für einen 5jährigen Floor mit Strike 0,00% Mitte 2016 noch rund 2,20% Optionsprämie bezahlt werden, hat sich die Situation mittlerweile deutlich entspannt. So sind mittlerweile für einen 5jährigen 0,00% Floor noch rund 0,60% zu berappen.

Was das soll?: Möglicherweise haben Sie ja Floater im Bestand. Da sie bei Ihren zinsvariable Anleihen den Floor long sind, macht sich der Floor-Preis in Ihrem Kurswert des FRN bemerkbar. Im Resultat ergeben sich dadurch Reserven. Wird der Floor billiger, schmelzen Ihre Reserven dahin. Schade eigentlich, denn Sie bekommen einen Nullzins aus dem Floater, Sie zahlen einen Nullzins auf Ihren Einlagen – Zinsergebnis Null aber Reserven im Plus. Realisieren Sie die Reserven und stärken Sie Ihr EK. Es gibt bessere Alternativen!

Entgleitet das Gleitende Zinsbuch?

Gleiten Sie auch auf der 10 Jahres- Welle? Im Zuge einer passiven Zinsbuchsteuerung – in der Regel 10 Jahre Gleitend, Hebel 1,5 -2,0 – profitieren Sie augenscheinlich von sinkenden Zinsen. In welcher Höhe? Was sich nach langer Zinsbindung anhört, ist gar nicht so lang. Berechnen Sie doch einmal aus welchen Laufzeitenbuckets sich Ihr Zinsrisiko im Gesamtzinsbuch zusammensetzt. Und rechnen Sie doch mal Ihre Cash-Flows zum “Inennzins”. Welche Buckets sind Zinsrisikotreiber? Welche bringen Ertrag? Und klären Sie doch einmal die Frage nach der „Wette im Zinsrisiko die Sie gerade am laufen haben“. Keine? Sicher? – Wie wärs mit einer kleinen Frühjahrs-Challenge?

Neue Besen kehren gut… Ihre Optionen!

Gemäß dem Zitat: Neue Besen kehren gut, aber die Alten kennen die Ecken. – Nutzen Sie das aktuell und noch weitgehend entspannte Umfeld und beginnen Sie mit einem „Frühjahrsputz“. Sie haben mehrere Optionen:

Option I: Sie packen die Thematik alleine an: Ziele setzen, herunterbrechen, umsetzen!
Motivieren Sie sich selber und halten Sie durch! Inspiration lesen Sie sich an. – Schwierig?

Option 2: Sie engagieren temporär eine erfahrene und vor allem wenig Staub aufwirbelnde Putzkolonne und durchforsten systematisch, diszipliniert und transparent Ihre Bestände und Themenstellungen. derivatexx unterstützt sie hier gerne. Wir sorgen etwa nicht nur dafür, dass der Auftrag umgesetzt wird. Wir sorgen dafür, dass Ihre Mitarbeiter neben dem notwendigen Wissen und Erfahrungsschatz, auch das Gelernte sofort im Alltag anwenden können. Nur das bringt Ergebnisse. Entwickeln Sie mit uns Ihre Key-Player zu Problemlösern, die effektiver arbeiten, integriert denken und die Themenstellungen sicher und schnell umsetzen. Was Sie mitnehmen? Schnell vorankommen, Zeitfenster nutzen, Sie machen sich Sommerfest und profitieren von unserem externen Erfahrungsschatz.

Option 3: Sie machen nichts – der nächste Winter kommt bestimmt.

In diesem Sinne. Bleiben Sie erfolgreich. Wir freuen uns auf Ihren Anruf.

Herzliche Grüsse

Ihr Dennis Bach
Geschäftsführer der derivatexx GmbH

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Blog 29 | Glaube, Liebe, Hoffnung – Bail-in in Ihrem Zinsbuch?

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Es ist kein Geheimnis mehr, die EZB hat sich hinsichtlich der Notenbankfähigkeit von ungedeckten Bankschuldverschreibungen entschieden. Wie Sie wissen, verlieren große Teile derzeit emittierter ungedeckter Bankschuldverschreibungen zum 01.01.2019 Ihre Notenbankfähigkeit. Not eligible – no Cash. Kalter Kaffee und wenig relevant? Vielleicht ja nicht…

Hintergrund der EZB-Entscheidung ist die geänderte Haftungs-Kaskade gemäß der Bail-In-Regeln im Zuge der BRRD und des gemeinsamen Abwicklungsmechanismus.

Der Mensch denkt, die Aufsicht lenkt…

Im Ergebnis werden bisher emittierte ungedeckte Bankschuldverschreibungen (Senior Unsecured) im Rang zurückgestellt und werden so im Bedarfsfalle Bail-In-fähig. Soll die Bail-In-Fähigkeit vermieden werden, muss die Bank künftig sogenannte nicht strukturierte ungedeckte Schuldverschreibungen mit Prefered-Senior-Rang emittieren. Nur, noch ist es für deutsche Kreditinstitute aufgrund nicht angepasster Regelungen und KWG-Paragrafen derzeit noch nicht möglich derartige Prefered-Bonds zu emittieren. Die Anpassungen des Rechtsrahmens wird aber bis zum Herbst erwartet.

Neben der Geburt einer neuen Assetkategorie (Prefered Seniors) und der Zurückstellung einer Anderen (alte Seniors werden zu Non Prefered Seniors) stellt sich die Frage wie mit den -nennen wir es Altlasten- in Ihren Beständen umgegangen werden soll. Halten, verkaufen, nachkaufen, hoffen?

Isoliert betrachtet scheint die Umsetzung der bereits lang diskutierten Bail-In-Regelungen und infolgedessen dem Verlust der EZB-fähigkeit kein Beinbruch und salopp ausgedrückt tatsächlich kalter Kaffee.

Die Hoffnung stirbt zuletzt?

Riskiert man einen genauen Blick und taucht man etwas tiefer in die Materie ein – am besten in Verbindung mit der aktuellen Gesamtgemengelage um EZB-Exit, Vola-Anstieg und Marktverwerfungen stellt sich schon die Frage nach den Auswirkungen.

Möglicherweise befindet sich auch In Ihrem Eigengeschäftsportfolio die ein oder andere Non Prefered ungedeckte Bankschuldverschreibung. Immerhin war und ist die Investition in derartige „Altschuldverschreibungen“ ein probates Mittel das Eigengeschäftsportfolio ein wenig in Richtung ZÜB zu pimpen. Nicht grandios, aber immer noch mehr als bei gedeckten Titeln.

Nur gut, dass sie die Investments Innerhalb definierter Bandbreiten aufgrund Ihrer EZB-Fähigkeit (eligible Assets) als Fundingpotential und damit zur Sicherstellung Ihres internen Liquiditätspuffers heranziehen konnten. Nur, jetzt ist es vorbei mit dieser Herrlichkeit. Künftig bedeuten derartige Investitionen quasi einen „harten“ Liquiditätsverzehr, ähnlich wie bei Investitionen in Namenspapieren von Banken. No EZB-Fähigkeit – No Offenmarkt – no Repo – No Cash. Nicht nur vor dem Hintergrund – i.S. der MaRisk geforderter interner Refinanzierpläne – eine interessante Sache.

Die künftig Bail-In-fähigen Papiere liegen also de facto als eine Art Kreditersatzgeschäft in Ihrem Iliquiditätsbuch, bestenfalls noch als veräußerbare Assetklasse. Sicherlich kann erwartet werden, dass die Marktliquidität der ab dem 01.01.2019 nicht mehr EZB-privilegierten Titel sukzessive dafür aber deutlich abnehmen dürfte. Kleinerer Markt, weniger Wettbewerb, geringerer Nutzen, höheres Credit-Risk, wunderbar.

Langfristig dürften zahlreiche Investorengruppen sicherlich kein allzu großes Interesse an einer Bail-In-Fähigkeit Ihrer Aktivseiten haben. Banken schon gar nicht. Das heißt mit dem Vollzug der notwenigen Anpassungen von Richtlinien und Gesetztestexten dürfte die Emissionstätigkeit von neuen „bevorzugten (Prefered)“ und damit nicht nachrangigen Bankschuldverschreibungen deutlich an Fahrt gewinnen.

Es ist schon immer gutgegangen?

Stellt sich die Frage was mit den „bekannten Altbeständen“ passiert. Klar dürfte sein: Die Altbestände dürften spätestens zu diesem Zeitpunkt nicht mehr auf allzu große Nachfrage mehr stoßen, dürften illiquider werden und dürften die ein oder andere Anlagelinie „verstopfen“. Rosige Aussichten?

Interessant wird zudem die Behandlung in den Kreditrisikomodellen. Potentieller Nachrang mit Solva 20? Never!
Echter Spaßfaktor oder zumindest interessante Diskussionen im RWA-Management scheinen garantiert.

Glaube, Liebe, Hoffung vs. Auswirkungsanalyse?

Hinsichtlich künftiger Performanceentwicklung der neuen „Alten“ Assetklasse bietet die Marktentwicklung vom Jahresanfang einen möglichen Vorgeschmack. So ergaben sich bei nichtdeutschen Emissionen (dort existieren die unterschiedlichen Senior-Stufen bereits seit dem letzten Jahr) deutliche Performanceunterschiede zwischen Non-Prefered und Prefered-Emissionen. Teilweise um 45 Bp. Na ja für den gleichen Emittenten, und das gefühlte gleiche Adressausfallrisiko ne echte Hausnummer. 45 BP x 10 Jahre sind barwertig 4,50 Euro. Wow. Reservieren Sie schon mal Platz in Ihrer Risikvorsorge. Spaß beiseite. Keep Care.

Interessant wird das Ganze wenn wir versuchen ein aktuelles Gesamtbild zu zeichnen. Eine EZB im Tapering-Modus, temporär selektiv steigende Refinanzierungskosten, zunehmende Volatilitäten am Finanzmarkt, einen tendenziell reifen Konjunkturzyklus und regulatorische Experimenten – Vorsicht ist die Mutter der Porzellankiste. Folgende Grafik verdeutlichen die Zusammenhänge.

Was Gewinner von Verlierer unterscheidet ist, wie jemand auf Wendungen des Schicksals reagiert.

Klar, keine Wirkung ohne Ursache. Und da gibt es potentiell viele. Das sollten Sie nun tun:

  1. Identifizieren Sie Ihre ungedeckten Schuldverschreibungen Eigenbestand
  2. Diskutieren Sie wie Sie mit dem Bestand perspektivisch Umgehen wollen, denken Sie dabei auch an Auswirkungen hinsichtlich potentieller Ratingeinschätzungen, RWA-Änderungen, Risikovorsorge
  3. Welche Auswirkungen ergeben sich infolge des Verlusts hinsichtlich EZB-Fähigkeit, auf Ihr Funding-Potenzial.
  4. Machen Sie sich Gedanken über das Funding derartiger Positionen. Auch der Repomarkt dürfte schwieriger werden.
  5. Wie viel Freiräume bestehen noch in Ihren Credit-Linien um neue „Vorrangige“ Bonds zu kaufen – sicherlich werden im Rahmen einer regen Emissionstätigkeit der eine oder andere Spreadaufschlag zu vereinnahmen sein-, sofern der Altbestand Ihre Anlagelinie nicht „verstopft“.
  6. Welche Spielräume bestehen im Abbau der Altpositionen. Oder ab wann macht es Sinn gerade in Non-Prefered-Titel zu investieren.
  7. Denken Sie auch an Asset-Swap-Packages und damit variabler Positionen.
  8. Setzen Sie sich zum Monitoring eine Musterportfolio – aus Prefered und Non-Prefered Emissionen europäischer Emittenten auf. So bekommen Sie Entwicklungen rechtzeitig mit.

Damit wir uns nicht falsch verstehen: Intention ist es nicht – aus den aktuellen Entwicklungen ein ausgeklügeltes Tradingkonzept zur Vereinnahmung von Handelsgewinnen zu machen!

Vielmehr sollten rechtzeitig Handlungsoptionen und Alternativen zum Umgang mit der neuen Situation entwickelt werden. Noch ist das Zeitfenster geöffnet.

Here we go…

Erfahrungsgemäß macht es Sinn, sich diesem Thema konzentriert und fokussiert zu widmen. Keine Zeit, keine Ressourcen? Warum nicht mit einem persönlichen Sparringspartner und Fachexperten die Thematik gemeinsam und fokussiert, entwickeln, diskuttieren und Handlungsoptionen und Lösungsalternativen abzuleiten. Wir stehen bereit.

Bleiben Sie erfolgreich
Herzliche Grüsse
Ihr Dennis Bach

 

 

Blog 28 | Waschen, legen, föhnen – Goldilocks in Ihrem Zinsbuch

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Was sagen Ihnen die 80iger? Ja coole Songs, hohe Zinssätze, Inflationsraten die teilweise an heute erinnern und -oh Gott – die Dauerwelle. Ganz sicher hatte Ihre Mutter eine. Und seit dem letzten Jahr schummelt sich die Dauerwelle wieder unter die Leute. Ob dies an Trump liegt bleibt zu klären. Und die Goldilocks? Trendmäßig sind sie immer dort zu finden wo die Party gerade läuft und die Feierlaune gut ist. Nur, auch die schönste Dauerwelle verliert mit der Dauer an Spannkraft…

Natürlich zu Beginn eines jeden Jahres fragt man sich wie man die Ziele und Vorgaben überhaupt erreichen soll. Irgendwie klappt es dann meistens und das Jahr läuft dann doch besser als erwartet. Natürlich nur wenn die Märkte mitspielen. Und das taten und tun Sie ja noch.

Nicht zu heiß und nicht zu kalt – die Goldilocks

Ganz bestimmt kennen Sie den Begriff der Goldilocks. Marktteilnehmer nennen so die Zeiten , in denen die Wirtschaft weder „zu heiß noch zu kalt“ ist, also moderat und nachhaltig wächst und die Inflationsraten absolut im Rahmen bleiben. Im Ergebnis laufen auch die Finanzmärkte und alle freuen sich. Führt man sich die einzelnen Research-Ausgaben und Jahresausblicke für 2018 zu Gemüte scheint sich eine neue Begrifflichkeit für das Jahr 2018 herauszubilden: Die Premium-Goldilocks – schön, stabil und robust.

Interessant, da lesen wir überall von VUCA-Welten, Disruption und Grenzen des Wachstums. Sie erinnern sich: VUCA beschreibt angeblich die neue Normalität als Volatil (Voalitility) – Unsicher (Uncertainty) – Komplex (Complexity) & Mehrdeutig (Ambiguity). Nur an den Finanz- und Kapitalmärkten herrschen die (Premium) Goldilocks – Aus der schönen neuen Welt 🙂

Finanzmarktstress geht anders…

Hinsichtlich Volatilität, war die Finanzmarktvolatilität im vergangenen Jahr schon mal nicht der relevante Risiko- oder Wertreiber. Allein die Vola-Ausschläge des DAX blieben sogar noch unter denen des Vorjahres. Und wer Bond-Optionen oder Swaptions – direkt oder indirekt in seinem Gesamtzinsbuch einsetzt weiß, die Vola-Prämien waren auch schon mal höher. Dank Forward-Guidance … Sell Vola!

Und Unsicherheit? Bestenfalls zu Beginn des Jahres, hinsichtlich zahlreicher Parlamentswahlen und Regierungsbildungen in Europa. Irgendwie hatten zahlreiche Marktteilnehmer zunehmend die Hosen voll, doch klebrig wurde es überraschenderweise nur in Deutschland. Hier hält die Unsicherheit zur Regierungsbildung noch an, sollte aber spätestens bis Ostern geklärt sein. Und Katalonien? Unsicher? vielleicht, aber es hat trotzdem niemanden interessiert, noch nicht mal spanische Staatstitel.

Bleibt noch Komplexität? Irgendwie ein Unwort und in Führungsrunden regelmäßig ein Fall fürs Phrasenschwein. Unterscheiden Sie gefühlte (Ohnmacht) von tatsächlicher Komplexität. Für das letzte Jahr ist zu konstatieren, dass sich die gefühlte und regulationsgetriebene Komplexität mittlerweile etwas reduziert oder zumindest nicht mehr so als Horror wahrgenommen wird. Der Mensch ist halt ein Gewohnheitstier.

Na ja und das Gegenteil von Mehrdeutigkeit ist dann wohl Forward-Guidance. Marktteilnehmer vorbereiten, auf das was übermorgen passiert. Perfekt. Und weil die Welt so einfach geworden ist, performed irgendwie alles Aktien, BitCoin, Credits und Dollar(Shorts J). Mehrdeutigkeit adieu.

Ist Zinsbuch etwa einfach?

Eigentlich Cool. Scheinbar war Zinsbuch noch nie so einfach. Steile Euro-Zinskurve, sagenhafte Refinanzierungskonditionen – zum Jahresende handelten GC-Repos bei knapp minus 60 BP und die TRLTOs wurden bei minus 40 zugeteilt – dazu noch stabile (und engere) Creditspreads und noch stabilere HighYields. Und wer den Mut hatte in Aktien zu gehen wurde mit Dividenden und Kursgewinnen belohnt.

Wann verlieren die Goldilocks Ihre Spannkraft? – Wird nun alles anders?

Laut den allermeisten Ökonomen eher nicht. Wenngleich der neue Fed-Powell wohl nach oben überraschen dürfte – immerhin scheinen zu wenige FED-Hikes eingepreist- , ist sich die Ökonomen-Zunft ziemlich sicher, dass Euro-Draghi eher auf der dovishen Seite überraschen und das Hiking lieber seinem Nachfolger zumutet. Ship it in.

Easy Going – “QE” =  “no Hikes”

Ja und die Euro-Zinskurven sind für das aktuelle Umfeld immer noch steil, so scheint ein deutlicher Zinsanstieg am langen Ende ebenfalls ausgeschlossen – meinen zumindest zahlreiche Ökonomen. Und da die Hoffnung bekanntlich zuletzt stirbt, werden im Gros sogar noch etwas steilere Euro-Zinskurven erwartet. Dies gilt insbesondere im Kontext der gut verankerten Kurzfristsätze der EZB. Immerhin wird die EZB-Einlagenfazilität – solange QE- anhält bei -40 Basispunkten verharren. Frühestens 6 Monate nach Beendigung der Anleihenkaufprogramme, werden dann die Leitzinsen – vorsichtig und natürlich nur in homöoapathischen Dosen erhöht. Also was soll da schon passieren? Relax.

Ach und Nord und Südkorea reden ja wieder miteinander, und die US-Steuerreform wird auch irgendwie uns entlasten. Easy Going…

Nach der Party kommt der Kater

Ganz sicher konnten Sie von den Entwicklungen an den Finanzmärkten profitieren. Sie es über günstige Refikosten, Spreadeinengungen oder einfach nur eine positive Risikovorsorge und wenig Stress auf der Rating und Bewertungsseite. Auf der anderen Seite dürften im vergangenen Jahr die Fälligkeiten Ihrer hochverzinsten Bestände – ganz egal ob im Eigen- oder Kundengeschäft – spürbar geworden sein. Und in 2018 verkürzen sich die Bestände weiter und Teile der aktuell noch hohen stillen Reserven transferieren sich ganz automatisch in die GuV.

Sie werden zumindest anfälliger

Ob Sie wollen oder nicht, sie werden dadurch anfälliger für den ersehnten Zinsanstieg. Wie viel Reserven liegen bei Ihnen denn in den vorderen Laufzeiten-Buckets und wie sieht die Reservensituation in den langen Buckets aus? Marktbedingt, dürften sich bereits ein paar stille Lasten in den längeren Laufzeitenbuckets eingeschlichen haben. Nicht schlimm, nur Fakt. Behalten die Ökonomen mit der Kurvenversteilerung recht, wird das lange Ende eher etwas belasten. (Das Gros erwartet 10Y Swapsätze um 1,20%).

Und was die günstigen Refinanzierungskonditionen angeht: Senden diese wirklich das Signal des „Abwarten und Tee trinken“ aus? Nur auf den ersten Blick.

Die große Blendung?

Lassen Sie sich von der EZB-verankerten Kasse nicht blenden. Werfen wir einen Blick auf den 1jahres EONIA-Forward in 3 Jahren. Der schummelt sich bereits seit Ende 2016 sukzessive nach oben. Nachdem dieser bei einem Satz von -0,50% begann, wird die Rate aktuell bei rund +44 BP quotiert. Beinahe eine Anstieg von 1% (!), und das bei den kurzen Sätzen. Dovish ist anders.

Ok, sie handeln keine Forwards und schon gar nicht auf EONIA-Basis, nur Implizit sind Sie trotzdem voll tangiert. Spätestens in Ihrer periodischen Zinsüberschussplanung oder Zinsbindungsbilanz setzen Sie Refinanzierungsannahmen über Ihre Schließungsprämissen (in der Regel 1jahres Forwards) und dort wird die Refi nun wieder teurer, was wiederum den Zinsüberschuss belastet.

Erfahrungsgemäß stellen die Refikosten in der Periodenplanung einen wesentlichen Wert- oder Risikotreiber dar. Ein detaillierter & systematischer Jahresanfangsblick auf Ihre ZÜB-Prämissen, Planungen und Zielsetzungen könnte sich also lohnen. Der Hintergrund? Noch können Sie über den Einsatz von Repo, Wertpapierleihe und EONIA-Swaps und Portfolioumschichtungen Ihre Refinanzierungskosten langfristig absichern. Sind sie früh dran, schlagen Ihre Maßnahmen in 2018 voll durch.

Der Schnellcheck für Ihr Eigengeschäft und Gesamtzinsbuch – Warum eigentlich nicht?

Schon des öfteren an dieser Stelle genannt – vielleicht ist aktuell ja der richtige Zeitpunkt Ihr Depot A/ Zinsbuch einem Optimierungs-Schnellcheck zu unterziehen, natürlich unter Berücksichtigung einer integrierten Gesamtsicht und der vorherrschenden Rahmenbedingungen. Sie wissen ja Erfolg ist tun? Und noch können Sie ungeliebte Bestände relativ teuer loswerden. Dass Sie auf unverkäuflichen Beständen sitzen – im aktuellen Marktniveau eher unwahrscheinlich.

Doch nicht nur Depot A und Refinanzierungskosten stehen dieses Jahr im Fokus. Möglicherweise planen Sie den verstärkten Vertrieb sehr langfristiger Kundendarlehen. Spätestens dann stehen Fragen zur Absicherung außerordentlicher Kündigungsrechte (§489 BGB), Refinanzierungsprämissen, Margen- & Produktkalkulation im Raum. Das ganze vor dem Hintergrund, dass die Volatilitäten gerade eher niedrig sind, die Refikonditionen absolut und spreadwise günstig sind. Und wenn Ihr Geschäftsmodell von diesen Rahmenbedingungen abhängt, warum nicht die Frage stellen, wie die Konditionen und Risiken langfristig gesichert werden können.

Vom Goldilock zum Zinsschock?

Warum immer und immer wieder mit dem Depot A, Zinsbuch und Liquidität beschäftigen? Ja weil auch das Jahr 2018 wieder die ein oder andere Überraschung bereithalten wird. Überraschungen könnten sein:

Wildcard Nr. 1: 5 Sterne für Italien?

Welchen Handlungsbedarf in Ihrem Gesamtzinsbuch haben Sie eigentlich, wenn die Zinskurve (vgl. die Vergangenheit) deutlich abflacht oder die Anti-Establishment und eurokritische Fünf-Sterne-Bewegung, die Italienwahl am 4. März gewinnt?

Wildcard Nr. 2: Immer Liquide bleiben!

Und noch einmal Zentralbankpolitik: Alle Zeichen stehen auf geldpolitische Straffung: Die im Rahmen der Anleihekaufprogramme zulässige Peak Liquidity ist zum Jahresultimo erreicht und mittlerweile sind mit schöner Regelmäßigkeit die Äußerungen fast aller Notenbanker hinsichtlich der Notwendigkeiten zur geldpolitischer Normalisierung zu hören. Letzte Ausfahrt Brooklyn? Machen Sie zumindest Ihren Fundingplan dingfest! Noch haben Sie Zeit. Das Fenster schließt sich aber.

Wildcard Nr. 3: Plopp – der Geist aus der Flasche

Nicht ganz aus dem Auge verlieren sollte man in diesem Jahr die Inflationsentwicklung. Ja richtig, 2017 blieben die Teuerungsraten in den USA und Europa natürlich hinter den Erwartungen zurück. Der fairnesshalber muss man konstatieren, dass Überraschungen in Euroland bereits geprobt wurden. Im Angesicht der guten konjunkturellen Verfassung werden die freien Kapazitäten demnächst sicherlich knapper. Ökonomisch betrachtet, ergibt sich somit das Risiko, dass die Teuerungsraten im Jahr 2018 nicht nur steigen, sondern auch nach oben überraschen könnten. Einzelne Marktteilnehmer erwarten in den USA eine Inflationsrate von etwas über 3,00%. Nur ums deutlich zu sagen: Ein Hauptrisiko zahlreicher Ökonomen besteht also in einer unerwartet hohen Inflation. Und das hätte ein deutliche flachere Zinskurve auf höherem Niveau zur Folge. Adieu Zinsüberschuss! Interessant: Halten die Goldilocks an, sind Sie wahrscheinlich zu defensiv in ihrem Zinsbuch positioniert. Das Ende der Goldilockphase wird wohl in flacheren und etwas höheren Zinskurven enden, was dann n bedeuten würde: Sichern Sie Ihre Refikosten und Ihren ZÜB gegen eine Verflachung. Es ist halt so: Erfolg ist tun.

Prognose ist gut – Überleben ist besser

Wir sind weit entfernt Ihnen die Entwicklungen an den Märkten vorauszusagen zu wollen, dass können andere ganz sicher besser. Wir möchten Sie so vorbereiten, dass Sie in jeder Situation und in jedem Szenario souverän und zielführend agieren können und die Risiken zu jedem Zeitpunkt beherrschen.

Was tun sprach Zeus. Keep calm… scheint also nicht angebracht. Nutzen Sie den Jahresbeginn und etablieren Sie Ihren Action-Plan 2018. Gerne helfen wir Ihnen dabei.

Was sind denn Ihre Hauptrisiken? Peripherie? Zinsrückgang? Verflachung? Refi-Konditionen? Nichtlinearität? Bestandsabläufe? Vorfälligkeiten? Default-Risk…

Was sind Ihre schmerzhaften Wildcards? In welcher Form können diese auftreten? Und welche Handlungsoptionen stehen grundsätzlich zur Beherrschung zur Verfügung? Entwickeln Sie Ihren Actionplan für 2018! Einen großen Beitrag hierfür leistet das Bank Treasury Summit 2018 am 22. Februar 2018 in Frankfurt.

Das BANK TREASURY SUMMIT 2018 –  Platz gesichert?

Sichern Sie sich noch heute einen Platz auf dem BANK TREASURY SUMMIT 2018. Hier kommen Sie Ihrem Actionplan 2018 deutlich näher. Diskutieren Sie mit 6 prominenten Chefvolkswirten den Zins- und Marktausblick oder nehmen wertvolle praktisch umsetzbare Handlungsoptionen und Lösungsalternativem für Ihr Treasury, Zinsbuch oder Depot A mit.

Mehr Klarheit und Transparenz versprechen die geplanten Online-Votings zu Zinserwartung, Handlungsoptionen und Herausforderungen. Kurze und massiv auf Lösungen fokussierte „Speed Workshops“ zu den Themen ALM, Treasury-Steuerung, Asset-Klassen, BitCoin und Erhöhung Ihrer „eigenen“ Schlagkraft. Sie werden begeistert sein. Praxis gelebt | nicht doziert.

Als besondere Leckerbissen erleben Sie unsere Special Guests Frank Niehage | Vorstandsvorsitzender der FinTech Group AG und Carl B.Weinberg der Volkswirt direkt aus New York.

Melden Sie sich noch heute an und sichern Sie sich eines von 4 Fachbüchern zu den Themen Treasury, Gesamtbanksteuerung oder SREP. Hier gehts zur Anmeldung!

Mit dem Rabatt Code: “Erfolg2018” erhalten Sie bis zum 20.01.2018 einen Rabatt in Höhe von € 300 auf den Normalpreis. (Einfach bei der Ticketbuchung unter „WerbeCode“ eingeben. Der Ticketpreis wird dann von € 1.099,00 auf € 799,00 reduziert.

Nicht vergessen; Erfolg ist tun. Bleiben Sie erfolgreich.

Ihr Dennis Bach

Geschäftsführer
derivatexx GmbH